Τα βασικότερα «εργαλεία» με τα οποία ασκεί Νομισματική Πολιτική η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα στις χώρες της Ευρωζώνης

Γράφει ο Γιάννης Σαμαρτζής

Η επιλογή των «εργαλείων», δηλαδή των μέσων ή πράξεων άσκησης Νομισματικής Πολιτικής, μακροχρόνια και βραχυχρόνια, απασχολεί διαρκώς τις νομισματικές αρχές παγκοσμίως, τόσο για τις επιπτώσεις της στις χρηματοπιστωτικές αγορές (ομαλή λειτουργία των αγορών χρήματος και κεφαλαίου) αλλά και την οικονομία γενικότερα, όσο και για την αποτελεσματικότητά της.

Το λειτουργικό πλαίσιο για την εφαρμογή της ενιαίας νομισματικής πολιτικής και η διαχείριση ρευστότητας εκ μέρους του Ευρωσυστήματος, βασίζονται στην καθημερινή αξιολόγηση των συνθηκών ρευστότητας που επικρατούν στο τραπεζικό σύστημα της ζώνης του Ευρώ, προκειμένου να προσδιορίζονται οι ανάγκες του συστήματος σε ρευστότητα.

Οι ανάγκες του τραπεζικού συστήματος σε ρευστότητα ορίζονται: από το άθροισμα των υποχρεωτικών ελάχιστων αποθεματικών που επιβάλλονται στις τράπεζες, από τα ποσά που τηρούν τα πιστωτικά ιδρύματα στους τρεχούμενους λογαριασμούς τους στις Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες (για την Ελλάδα, στην Τράπεζα της Ελλάδος), πέραν των υποχρεωτικών ελάχιστων αποθεματικών (πλεονάζοντα αποθεματικά) και από τους αυτόνομους παράγοντες.

Οι αυτόνομοι παράγοντες είναι ένα σύνολο στοιχείων του ισολογισμού του Ευρωσυστήματος (το Ευρωσύστημα περιλαμβάνει τις 19 Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες των χωρών της Ευρωζώνης συμπεριλαμβανομένης της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας η οποία εδρεύει στη  Φρανκφούρτη), οι οποίοι επηρεάζουν τις ανάγκες των τραπεζών σε ρευστότητα, αλλά συνήθως δεν τελούν υπό τον άμεσο έλεγχο του Ευρωσυστήματος, όπως π.χ. τα τραπεζογραμμάτια (χαρτονομίσματα) που βρίσκονται σε κυκλοφορία, οι καταθέσεις του Δημοσίου, καθώς και οι καθαρές απαιτήσεις έναντι του εξωτερικού.

Οι βασικότερες πράξεις Νομισματικής Πολιτικής της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, οι οποίες αποτελούν τα «εργαλεία» της νομισματικής πολιτικής, είναι οι ακόλουθες:

• Οι Πράξεις Κύριας Αναχρηματοδότησης και οι Πράξεις της Ανοιχτής Αγοράς.

 Οι Πράξεις της Ανοιχτής Αγοράς είναι το πιο σημαντικό «εργαλείο» νομισματικής πολιτικής της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ). Οι πράξεις αυτές αφορούν την αγορά και πώληση χρεογράφων (ομολογιών, μετοχών, εντόκων γραμματίων του Δημοσίου, κ.ά.) με κύριο σκοπό την αύξηση ή τη μείωση της ρευστότητας στην αγορά χρήματος.

Οι πράξεις ανοικτής αγοράς μπορούν να γίνουν με πολλούς τρόπους. Η ΕΚΤ μπορεί να προβεί σε απευθείας αγορά ή πώληση χρεογράφων στην «ανοιχτή αγορά». Όμως, αυτές είναι παρεμβάσεις στην ανοιχτή αγορά με την παραδοσιακή έννοια.

Η βασικότερη από τις πράξεις της ανοιχτής αγοράς είναι οι Πράξεις Κύριας Αναχρηματοδότησης.

Οι Πράξεις Κύριας Αναχρηματοδότησης είναι πράξεις παροχής ρευστότητας, οι οποίες συνήθως έχουν διάρκεια μιας εβδομάδας, δηλαδή διενεργούνται μία φορά την εβδομάδα, ως δημοπρασίες ανταγωνιστικού επιτοκίου με ελάχιστο επιτόκιο προσφοράς και η κατανομή τους γίνεται με τη διαδικασία πολλαπλού επιτοκίου.

Οι Πράξεις Κύριας Αναχρηματοδότησης είναι οι σημαντικότερες πράξεις ανοικτής αγοράς του Ευρωσυστήματος, καθώς διαδραματίζουν κεντρικό ρόλο στον επηρεασμό των επιτοκίων, στη διαχείριση των συνθηκών ρευστότητας της αγοράς και στη σηματοδότηση της κατεύθυνσης της Νομισματικής Πολιτικής, μέσω του ύψους του ελάχιστου επιτοκίου προσφοράς.

Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, προκειμένου να βοηθήσει τα πιστωτικά ιδρύματα στην κατάρτιση των προσφορών τους στις πράξεις κύριας αναχρηματοδότησης, δημοσιεύει κάθε εβδομάδα πρόβλεψη για το μέσο ημερήσιο ύψος των αυτόνομων παραγόντων και το ποσό αναφοράς. Σκοπός αυτής της επικοινωνιακής πολιτικής είναι να αποφεύγονται τυχόν παρερμηνείες στην αγορά και στοχεύουν στην εξισορρόπηση των συνθηκών ρευστότητας.

Συνήθως, οι πράξεις κύριας αναχρηματοδότησης αντιπροσωπεύουν το μεγαλύτερο ποσοστό της συνολικής ρευστότητας, σε καθαρή βάση, που χορηγεί το Ευρωσύστημα, μέσω των πράξεων Νομισματικής Πολιτικής.

• Οι Πάγιες Διευκολύνσεις (πιστωτικές) και οι Πάγιες Πιστώσεις.

Οι Πιστώσεις αυτές αποσκοπούν να προσφέρουν και να απορροφήσουν τη ρευστότητα στο Ευρωσύστημα άμεσα. Στόχος των πάγιων διευκολύνσεων είναι η σηματοδότηση της γενικής κατεύθυνσης της νομισματικής πολιτικής και η διαμόρφωση μιας ζώνης μέσα στην οποία επιτρέπεται να κινούνται τα επιτόκια overnight (διάρκειας μίας ημέρας) σε κανονικές συνθήκες.

Το Ευρωσύστημα σήμερα προσφέρει δύο πάγιες διευκολύνσεις: τη διευκόλυνση οριακής χρηματοδότησης και τη διευκόλυνση αποδοχής καταθέσεων. Οι διευκολύνσεις αυτές παρέχουν και απορροφούν ρευστότητα διάρκειας μιας ημέρας με επιτόκια τα οποία οριοθετούν το εύρος διακύμανσης των επιτοκίων της διατραπεζικής αγοράς, για τοποθετήσεις διάρκειας μιας ημέρας.

Ειδικότερα, η διευκόλυνση οριακής χρηματοδότησης χρησιμοποιείται για την άντληση ρευστότητας κατά τη διάρκεια της ημέρας από τις εθνικές Κεντρικές Τράπεζες έναντι ενεχύρου. Δεν τίθενται πιστωτικά όρια ή άλλοι περιορισμοί στους αντισυμβαλλόμενους, εκτός από την επάρκεια των περιουσιακών τους στοιχείων τα οποία παρέχονται ως εξασφάλιση. Το επιτόκιο αυτών των διευκολύνσεων αποτελεί συνήθως την οροφή για το αντίστοιχο overnight διατραπεζικό επιτόκιο.

Στη διευκόλυνση αποδοχής καταθέσεων, κατά κανόνα, δεν τίθενται ποσοτικοί περιορισμοί. Το επιτόκιο της διευκόλυνσης προσδιορίζει το κατώτατο όριο της ζώνης μέσα στην οποία θα κινείται σε κανονικές συνθήκες το overnight επιτόκιο.

• Το σύστημα Υποχρεωτικών Ελάχιστων Αποθεματικών και το Ελάχιστο Όριο Διαθεσίμων

Αυτό το «εργαλείο» νομισματικής πολιτικής της ΕΚΤ είναι ο καθορισμός ελάχιστου ορίου διαθεσίμων για τις τράπεζες. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα με επεμβάσεις στο ελάχιστο όριο διαθεσίμων μπορεί να επηρεάσει τις συνθήκες στην αγορά χρήματος.

 Μία αύξηση, για παράδειγμα, στο ελάχιστο όριο διαθεσίμων αυξάνει την έλλειψη ρευστότητας και τείνει να μειώσει την Προσφορά Χρήματος. Αντίθετα, μία μείωση στο ελάχιστο όριο διαθεσίμων μειώνει την έλλειψη ρευστότητας και τείνει να αυξήσει την Προσφορά Χρήματος.

Τα πιστωτικά ιδρύματα της Ευρωζώνης είναι υποχρεωμένα να τηρούν ελάχιστα αποθεματικά σε λογαριασμούς στις Εθνικές Κεντρικές Τράπεζες. Τα υποχρεωτικά ελάχιστα αποθεματικά κάθε πιστωτικού ιδρύματος ανέρχονται συνήθως στο 2% ορισμένων στοιχείων του ισολογισμού του, τα οποία αποτελούν τη βάση των αποθεματικών του.

Η υποχρέωση τήρησης ελάχιστων αποθεματικών πρέπει να εκπληρώνεται σε μέσα επίπεδα στη διάρκεια κάθε περιόδου τήρησης. Το σύστημα αυτό έχει διπλό ρόλο: Αφενός σταθεροποιεί τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια της αγοράς χρήματος, χάρη στη δυνατότητα κάλυψης των υποχρεωτικών ελάχιστων αποθεματικών σε μέσα επίπεδα στη διάρκεια της περιόδου τήρησης, και αφετέρου διευρύνει το έλλειμμα ρευστότητας, δηλαδή τις συνολικές ανάγκες των τραπεζών για αναχρηματοδότηση από το Ευρωσύστημα.

• Οι Πράξεις Εξομάλυνσης των Βραχυχρόνιων Διακυμάνσεων της Ρευστότητας.

Εξαιτίας των αλλαγών του λειτουργικού πλαισίου που τέθηκαν σε εφαρμογή το Μάρτιο του 2004, μεσολαβούν περισσότερες ημέρες από την κατανομή της τελευταίας Πράξης Κύριας Αναχρηματοδότησης μέχρι την τελευταία ημέρα της περιόδου τήρησης, με αποτέλεσμα να υπάρχει αυξημένος κίνδυνος να συσσωρευτούν σφάλματα πρόβλεψης, όσον αφορά την εκτίμηση του Ευρωσυστήματος για τους αυτόνομους παράγοντες ρευστότητας και κατά συνέπεια, να εμφανισθούν μεγαλύτερες ανισορροπίες ρευστότητας.

Το Ευρωσύστημα, προκειμένου να αποτρέψει σημαντική προσφυγή στις πάγιες διευκολύνσεις εξαιτίας αυτών των σφαλμάτων, αλλά και τη διαμόρφωση μεγάλων διαφορών μεταξύ του επιτοκίου μιας ημέρας και του ελάχιστου επιτοκίου προσφοράς, διενεργεί πράξεις εξομάλυνσης την τελευταία ημέρα της περιόδου τήρησης, κάθε φορά που αναμένεται σημαντική ανισορροπία της ρευστότητας.

• Οι Πράξεις πιο Μακροπρόθεσμης Αναχρηματοδότησης

Οι πράξεις πιο μακροπρόθεσμης αναχρηματοδότησης είναι πράξεις παροχής ρευστότητας που διενεργούνται μία φορά το μήνα. Η κατανομή των πράξεων αυτών γίνεται συνήθως την τελευταία Τετάρτη του μηνός και η διάρκειά τους είναι τρεις μήνες, οπότε δίνουν στις τράπεζες την ευκαιρία να καλύψουν τις ανάγκες τους σε ρευστότητα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.

Σε αντίθεση με τις πράξεις κύριας αναχρηματοδότησης, οι πράξεις οι πιο μακροπρόθεσμες αναχρηματοδότησης δεν αποσκοπούν στο να σηματοδοτήσουν την κατεύθυνση της νομισματικής πολιτικής του Ευρωσυστήματος. Οι πράξεις αυτές διεξάγονται ως αμιγώς δημοπρασίες ανταγωνιστικού επιτοκίου με προαναγγελθέντα όγκο κατανομής, οπότε το Ευρωσύστημα δέχεται ανταγωνιστικές προσφορές επιτοκίου.

Τελειώνοντας, θα πρέπει να αναφέρουμε ότι το Ευρωσύστημα οφείλει κατά τις πιστοδοτικές του πράξεις να καλύπτεται από επαρκή ασφάλεια, δηλαδή από αποδεκτά περιουσιακά στοιχεία για τις προαναφερόμενες πράξεις νομισματικής πολιτικής.

Αυτή η απαίτηση έχει ως στόχο να προστατέψει το Ευρωσύστημα από ζημιές, και αυτό συνεπάγεται ότι θα πρέπει να υπάρχουν επαρκείς ασφάλειες από τους αντισυμβαλλόμενους του Ευρωσυστήματος. Οι πιστοδοτικές πράξεις πρέπει επίσης να διενεργούνται με αποτελεσματικό και διαφανή τρόπο, ώστε να παρέχουν στους αντισυμβαλλόμενους ίση πρόσβαση σε αυτές.

Για τους λόγους αυτούς, το Ευρωσύστημα, δέχεται ένα ευρύ φάσμα περιουσιακών στοιχείων υψηλής ποιότητας ως ασφάλεια, όπως π.χ. εμπορεύσιμων περιουσιακών στοιχείων, χρεογράφων Κυβερνήσεων (ομολόγων Δημοσίου, κ.ά.), διάφορων προϊόντων τιτλοποίησης, εταιρικών ομολόγων, ομολόγων πιστωτικών ιδρυμάτων (τραπεζών), κ.ά.

Πηγές:

• «Τα οικονομικά της νομισματικής ένωσης», Paaul De Grauwe, Eκδόσεις Παπαζήση, Αθήνα, 2003.

• «Νομισματική Πολιτική 2006-2007» (Τράπεζας της Ελλάδος)

• «Ετήσια Έκθεση 2006» (Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας)